千强榜｜公牛的案例复盘说明了什么？5 组样本与它的位置（2026年10月）

公牛这份案例，复盘下来是两份答卷。2025 年全年收入 160.26 亿元，同比 -4.78%，归母净利润 40.71 亿元，同比 -4.72% -4-6。2026 年上半年收入 83.94 亿元，同比 +2.77%，归母净利润 21.51 亿元，同比 +4.44% -1-2-3-5。我们把它的位置定成八个字：守成到位，切换未完。存量替换与下沉铺货两条轴，公牛是领先样本。出海产能迁移与单 SKU 周转两条轴，公牛是滞后样本。这是分层结论，不是平均分。

存量替换：公牛把价格权当份额权用

2025 年三个板块两块收缩。电连接收入 70.77 亿元，同比 -7.9%；智能电工照明 80.98 亿元，同比 -2.8%；新能源 8.22 亿元，同比 +5.7% -4。2025 年四季度单季收入 38.29 亿元，同比 -9.44%，是这一轮的低点 -6。

转折发生在价格上。2026 年一季度收入同比 +3.52%，扣非净利同比 +15.01% -6。国联民生的口径写得很直白：渠道库存压力缓解，公司为应对原材料涨价滚动发布调价通知，下游提货积极 -6。信达证券对转换器的描述是四个字——量减价增 -1。量在减，价在增，收入才持平微增。

这就是存量替换阶段的典型形态。换新需求还在，总量不再扩张。龙头想守住收入，只能从单价和产品结构里拿。公牛的领先，领先在它还有提价空间。全国性品牌、高市占品类、五金渠道深度，这三样给了它定价权。

这条路有边界。提价带来的是提货脉冲，不是需求扩张。2026 年二季度扣非净利同比 -7.17%，松动已经出现 -1-2。公司在 2026 年中报口径里把毛利率下滑归因于原材料价格波动，并称影响后续有望弱化 -1。我们记录这个口径，也记录它的时间点——2026 年 8 月。

下沉铺货：密度从拉新变成抢替换

2025 年四季度收入 -9.44% 里有渠道库存的因素 -6。2026 年一季度合同负债环比增加 8.50 亿元至 14.42 亿元，创上市以来新高 -6。合同负债是下游打款的先行指标，它比零售口径更早反映渠道意愿。

渠道形态也在变。信达证券与浙商证券都把即时零售业态写进了渠道变革一栏，与五金渠道、电商渠道并列 -1-5。照明端则是门店场景化升级，5.0 智能旗舰店被反复提及 -2-5。

我们把这几件事放在一起看。公牛的铺货深度不再由经销商数量定义，而由近场履约能力定义。插座、开关、灯具都是急用件，坏了当天要换。这是存量替换阶段最值钱的一类需求，也是最难被线上纯货架截走的一类需求。

这一轴的判断是领先。依据不在门店数，在结构：2026 年上半年国内收入 81.9 亿元，同比 +2.4% -3。在一个总量下行的品类里，国内盘还能转正，渠道效率是主要解释项。

出海：增速最快的一栏，占比最薄的一栏

2026 年上半年海外收入 1.71 亿元，同比 +20.33% -2。国信证券口径为 1.7 亿元，同比 +20.3% -3。同期国内收入 81.9 亿元，同比 +2.4% -3。海外增速是国内增速的八倍以上。

按披露口径折算，海外占上半年营收约 2%。这个比例放在家电出海队列里，处在末位。2025 年全年外销收入同比 +13%，内销 -5% -6。方向早就转了，基数太小。

结构上可以看得更细。家装海外走大客户模式，在转换器、墙壁开关、照明之上推智能开关与轨道插座；新能源海外以意大利为核心，向德国、波兰延伸；跨境电商聚焦新能源充电与风扇灯 -3。业务覆盖全球超 40 个国家 -3。

我们的判断很明确：这是产品出海，不是产能出海。研报口径里出现过「加速开拓海外市场」-1与「全球化加速布局」-3的表述，落点都在渠道与品类，不在制造基地的迁移。出海产能迁移这条轴上，公牛是滞后样本。

第二曲线也得按同一把尺子量。新能源业务 2025 年收入 8.22 亿元，占全年 160.26 亿元的 5.1%，毛利率 29.6%，同比 -5.3 个百分点 -4。规模小，毛利在降。2% 的海外占比撑不起「第三增长曲线」的说法。这一栏我们用的词是缺口。

单 SKU 周转：公开口径里最薄的一栏

行业口径在 2025 年到 2026 年换了一次挡。头部白电集团把单 SKU 周转与售后延保渗透率写进披露重点，销售规模退到第二位。

公牛的口径没有跟上这一步。2025 年年报与 2026 年中报的公开摘要里，能读到的是分业务收入、分业务毛利率、渠道形态、内外销拆分 -1-2-4-6。单 SKU 周转与售后延保渗透率，未见单独列示。我们用「未见单独披露」这个说法，不用「没有做」。

替代指标有一个：季度间的利润落差。2026 年一季度扣非 +15.01%，二季度扣非 -7.17% -6-1。两个季度贴在一起，说明利润对价格与库存的敏感度仍然高。

这一轴的判断是口径滞后。不是能力问题，是披露选择问题。但对一次案例复盘来说，口径本身就是案例的一部分。一家公司公开什么、不公开什么，决定了外部怎么给它定位。

公牛在两个品类上做到了高市占。墙壁开关的木纹大板等高端产品，研报口径称市占率持续提升 -2。高市占品类最怕的不是卖不动，是 SKU 堆叠把周转拖下来。这一栏不披露，外部只能用毛利率倒推。

口径风险：一句广告语成了竞争标的

2025 年 12 月，公牛以商业诋毁为由起诉中山市家的电器，索赔 420 万元及近 6 万元合理开支 -8-10。争议焦点是那句「10 户中国家庭，7 户用公牛」-8-10。家的电器自 2025 年 8 月起发布视频质疑其误导消费者，2026 年 1 月 16 日其反诉被中山市第二人民法院受理 -10。

另一条线是商标。2026 年 1 月，浙江省高级人民法院终审判决工牛电缆赔偿公牛 2000 万元，适用三倍惩罚性赔偿 -9。判决披露，工牛电缆 2024 年宣称营业收入 18.81 亿元 -9。

两件事放在一起，说明公牛的一部分护城河建在表述上。增量市场里，「7 户用公牛」是拉新话术。存量市场里，同一句话成了对手的靶心。品类增长停下来，竞争会从货架打到表述。对品牌公开口径观察来说，这是硬约束。我们不预测诉讼结果，只记录这条约束已经生效。

四轴位置与一处数据空白

区域视角这一栏要单独说。题目给的落点是京津冀。检索范围内，公牛的披露只到境内、境外两级 -3，没有华北或京津冀分区收入。我们不编分区域数字。

能落地的只有一个观察点：即时零售业态的密度，决定北方存量替换市场的响应速度。插座与开关是低单价、高时效品类，三公里内的可得性比价格更影响成交。这条判断要成立，需要分区数据；公牛目前不披露。这条空白本身就是复盘结论的一部分。

回到标题那个问题。公牛的案例说明的是：存量替换阶段，龙头的位置不由份额定义，由「提价能力、渠道时效、出海占比、周转透明度」四项重新排定。公牛在前两项拿到分，在后两项丢了分。它的领先是真的，滞后也是真的。

公牛 2026 年上半年的增长主要来自哪里？

来自价格与渠道节奏。2026 年一季度收入 +3.52%、扣非 +15.01%，公司口径是为应对原材料涨价滚动调价，下游提货积极 -6。二季度收入 +2.07%、扣非 -7.17%，增速回落 -1。海外 +20.33%，但基数只有 1.71 亿元 -2。增长的质量靠提价撑着，量的贡献有限。

海外增速两成，为什么仍判定出海滞后？

看占比，不看增速。2026 年上半年海外收入占营收约 2% -2-3。且出海落点在渠道与品类，不是制造基地迁移。产品出海与产能出海是两件事，公牛做的是前一件。

广告语争议和经营数据是两回事吗？

不是两回事。它标记的是竞争方式的变化。品类总量不再扩张时，市占率的表达方式会被同行与司法同时审视。公牛 2026 年 1 月获赔 2000 万元的商标案，与 420 万元商业诋毁诉讼，都落在同一层——口径是可争夺的资产 -9-8。

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