李宁在服饰赛道的位置，我们给一句判断：服装已经接棒鞋类，成为这家公司本期唯一的增量来源；但服饰赛道内的品牌位次，李宁没有往前挪。2026年上半年，李宁服装收入58.05亿元，同比增长11.8%，占总收入38.1%；鞋类收入82.84亿元，同比只增0.6%，占比54.4% -3。占比过半的品类近乎不动，占比不到四成的品类贡献了几乎全部增量。山西证券2026年8月的研报把服装称作“核心增长驱动” -2。这个说法准确，但它描述的是李宁自身的结构变化，不是赛道排序的变化。本期榜单口径锁定2026年半年报，下一个可核对的节点是2026年全年业绩，公司已把全年收入指引下调至低单位数增长 -1。
58.05亿元改的是结构，不是名次
服装这块增量从哪来，公开口径写得比较清楚。综训和运动生活服装增长稳健，户外品类与金标系列贡献弹性 -6。同期器材及配件收入同比下降18%，公司解释为羽毛球配件连续两年高增长后进入调整 -6。一头是服装双位数，一头是配件回落，说明增量集中在服装，不是全线开花。
李宁CFO赵东升在2026年8月的业绩交流中给出另一层解释。消费者以多元场景选择穿搭，公司据此从综训、户外、传统运动休闲三大品类重新划分服装商品结构 -7。这个口径把服装增长归因于场景扩张，而非单品爆发。
我们的判断是：这是一次真实的品类切换，但切换的方向是“运动时尚”一侧。鞋类决定专业形象与定价能力，服装提供场景延伸，毛利弹性更大，护城河相对浅 -9。服装占比从35%一线升到38.1%，意味着李宁的收入结构在向弹性更大、壁垒更薄的一端移动。名次不会因为这一移动而上升。
DTC的52.8%：电商在前面拉，直营在后面守
李宁没有把DTC等同于直营。2026年上半年，直接经营收入35.26亿元，同比增长4.2%，占比23.1%；电子商务收入45.18亿元，同比增长5.1%，占比29.7%；特许经销商收入70.03亿元，同比增长1.7%，占比46.0% -2。直营加电商合计52.8%，这是该公司DTC口径的实际刻度。
三条渠道全部正增长，但速度差很清楚。电商最快，直营次之，经销最慢。券商对此的注解是：电商渠道增速领先，直营渠道在促销环境承压下仍实现正增长 -2。线下并非没有动作，线下新品零售流水占线下整体流水83% -3。这个数字说明线下卖的主要是新货，不是清库存的旧货。
我们据此选边：李宁的DTC是电商型DTC，不是门店型DTC。电商承担拉新与季节性供给，2026年上半年公司在即时零售中增加户外、防晒等季节性商品，并通过电商重点触达女性消费者 -10。直营承担价格与形象，经销承担规模与下沉。这套分工在报表上站得住，但它对品牌溢价的抬升有限，因为最大的收入盘仍在经销手里。
库销比4个月：增长没有进库存
服装做双位数增长，最容易被追问的是库存。李宁给出的口径是全渠道库销比4个月，库存水平及库龄结构保持健康 -2。渠道库销比同样维持4个月 -3。两个口径互相印证，这一条是本期最硬的证据：服装的增量没有同步堆到渠道里。
另一面在现金上。2026年上半年经营现金净流入9.54亿元，现金循环周期35天，比2025年同期增加4天 -3。库销比稳住，现金周期却拉长，我们把这两条放在一起看，结论是增长有一部分靠账期让渡换来。这不是风险信号，但它说明服装的增长不是无成本的。
对照全年指引，逻辑更完整。公司预计2026年收入低单位数增长、净利率中到高单位数，毛利率有望持平或略好于2025年 -1。开源证券把这套指引解读为公司主动选择“重经营质量、轻规模扩张” -1。我们认可这个解读，也认为它同时是一句防守性表述：在服装加速的年份主动降规模预期，说明公司自己判断终端需求没有转暖。
毛利升、经营利润率降：服装增长带着费用
三项利润率放在一起，暴露了增长的质量。2026年上半年毛利率50.9%，同比提升0.9个百分点；经营利润率16.1%，同比下降0.4个百分点；净利率11.9%，同比提升0.2个百分点 -6。毛利在改善，经营利润率却在退，差额落在费用端。同一份研报写明，下半年费用仍将加大投入 -6。
我们的判断是：这轮服装增长带有费用属性，不是纯粹的品类结构红利。高毛利服装卖得多，毛利被抬高；营销投入同步加码，经营利润率被压回。两者相抵，净利率只挪了0.2个百分点。
这也解释了为什么“服装成为核心增长驱动”和“盈利质量稳步提升”可以同时成立 -1。前者说的是收入端，后者说的是结构端。把两句话读成一句，就会高估这轮增长。
三足对照：毛利率居中，规模差在资本市场被放大
放到国产运动三足的栏位里，李宁的位置比较清楚。2026年上半年四家运动上市公司毛利率全部上行，安踏63.9%，李宁50.9%，特步46.4%，361度41.8% -10。
| 公司 | 2026年上半年毛利率 | 同比 | 服装与鞋类增速对比 |
|---|---|---|---|
| 安踏 | 63.9% | 上行 | 服装增速超过鞋类 |
| 李宁 | 50.9% | +0.9pct | 服装+11.8%，鞋类+0.6% |
| 特步 | 46.4% | +1.4pct | 未在本期口径单列 |
| 361度（参照） | 41.8% | 上行 | 服装增速超过鞋类 |
李宁毛利率在三足里居中。安踏靠多品牌组合把毛利率推到63.9%，李宁靠单品牌多品类停在50.9%。这个差距不是本期形成的。2025年全年李宁收入295.98亿元，同比微增3.2%，权益持有人应占净溢利29.36亿元，同比下滑2.6% -8。服装加速发生在这样的基数上。
资本市场的口径差距更大。2026年3月，李宁市值557亿港元，安踏2144亿港元，前者约为后者的四分之一 -8。同期安踏主品牌2025年上半年收入169.5亿元，李宁148亿元 -8。营收差距不到一个身位，估值差了四倍。单品牌策略在服饰赛道能守住专业心智，撑不起多品牌的想象空间。
成渝与出海：两个公开口径给不出的答案
成渝视角在本期没有落点。2026年中期业绩按渠道拆为经销、直营、电商、海外其他地区，按品类拆为鞋类、服装、器材及配件，未单列成渝区域数据 -3。这意味着成渝这个维度对李宁目前不构成加分项，榜单只能沿用全国口径。我们不给区域加权。
出海的答案更直接。三大国内渠道全部正增长，海外其他地区收入有所下滑 -3。这是本期公开口径里唯一一条关于海外收入的表述。服饰品牌的出海定位要靠海外收入占比支撑，李宁没有在半年报里给出这一占比，只给了方向。方向是负的。
我们对此的判断不含糊：李宁目前的品牌定位是国内专业运动加运动生活，出海不是它的第二曲线。把服装增长读成出海突破，是误读。
李宁的服装增长能延续到2026年全年吗
不能按上半年的速度延续。公司自己把全年收入指引下调到低单位数增长，净利率指引中到高单位数 -1。上半年收入增速2.8%，全年指引低于这个数，意味着下半年不加速。服装能否继续双位数，取决于综训、户外、运动生活三个品类的商品结构能否继续供给增量，这一点半年报没有给出量化口径。
库销比4个月在行业里算什么水平
这是公司披露口径，不是行业排名。李宁全渠道库销比4个月，库存水平及库龄结构保持健康 -2。同期现金循环周期35天，同比增加4天 -3。两个数字一起看，库存端稳，现金端略松。我们据此认为服装增长没有以渠道压货为代价，但用了一部分账期。
成渝市场在千强榜里怎么体现
本期体现不了。李宁的公开中期业绩没有单列成渝，只有全国渠道与品类口径 -3。要做区域判断，需要等公司披露更细的分区数据，或等第三方零售监测机构给出区域口径。在此之前，成渝这一栏我们留空，不做推算。
本文由 AI 辅助生成，内容基于公开信息整理，仅供参考。