千强榜｜公牛的趋势预测值得关注吗？本季度公开口径观察（2026年10月）

值得关注。但本期真正值得看的，是公牛把趋势预测的锚点换了，增速数字本身反而次要。它不再用销售规模讲增长，改用ROE、净利率与股东回报讲质量 -1-3。这套口径对判断盈利质量有用，对判断收入弹性用处有限。我们的结论先摆出来：口径领先，收入预测滞后。

一、预测的锚点从收入挪到了资本效率

2026年新一期员工持股计划突出ROE考核 -1-4。这是一条硬信息，等于公司自己给出了趋势预测的靶心。2025年公牛净利率25.4%、ROE 24.9% -1-3。2026Q1归母净利率26.1%，同比提升1.2个百分点 -3。

2025年现金分红比例88.4%，同比提升18.41个百分点，全年回购支付10.02亿元 -3。期末资产负债率25.5%，货币资金加交易性金融资产超过162亿元 -3。这些数字指向同一件事：公牛对外表述的趋势，是资本纪律，不是出货量。

我们的判断是，这套口径在插座电气细分里领先。愿意把ROE写进公开考核锚的公司不多。但它也带来一个副作用。资本效率的预测能力，替代不了需求端的预测能力。公牛可以把利润守住，未必能把收入拉起来。

二、存量替换的曲线：修复是真的，斜率是缓的

2025年公牛营收160.26亿元，同比下降4.8%；归母净利润40.71亿元，同比下降4.7% -2-3。2026Q1营收40.60亿元，同比增长3.5%；归母净利润10.58亿元，同比增长8.5% -2-3。

2026H1营收83.94亿元，同比增长2.77%；归母净利润21.51亿元，同比增长4.44% -7。拆到Q2，营收43.34亿元，同比增长2.07%；归母净利润10.93亿元，同比增长0.74%；扣非归母净利润9.16亿元，同比下降7.17% -7。华兴证券的口径更直白：Q2收入增速较Q1的3.5%放缓，归母增速从8.5%降到0.7% -10。

这条曲线说明，存量替换支撑的是“不再下滑”，不是“重新增长”。Q1利润的成色还要打折。利润端受益于年初提价，以及2025Q4存货环比增加39.6%的低价原材料储备 -2。同一份研报也提示，后续季度利润率受高价原材料入库影响 -2。把26.1%的净利率直接年化，会高估。

在存量替换这条轴上，我们的判断是守成，不是切换。基本盘靠份额与提价，不靠品类新增。2025年电连接收入70.77亿元，同比下降7.9%；智能电工照明80.98亿元，同比下降2.8%；新能源8.22亿元，同比增长5.7% -2。

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三、下沉铺货：110万家终端是覆盖口径，不是效率口径

公牛的店招模式覆盖全国110万家终端 -1-4。渠道端入驻超1万家闪购店，覆盖主流平台闪电仓 -10。2026年公司继续深化五金、即时零售、电商渠道变革 -7。

这是一张覆盖网，不是一个产出表。公牛在公开口径里没有单店产出，也没有单商周转。下沉深度只能验证“到没到”，验证不了“卖得动不动”。我们把110万家当作渠道资产，不当作增长预测的分子。用终端数推算下沉增速的做法，我们不采纳。

四、出海产能迁移：方向写在展望里，数字还没上桌

申万宏源2026年2月的口径是，新业务出海加速，抢滩东南亚墙开及欧洲家储市场 -8。2026年8月的口径是，国际化有望构筑新增长曲线 -7。

方向明确，颗粒度不足。公牛的公开披露里没有拆出地区收入，也没有单列海外产能。产能迁移这条轴，本期的验证点不是公告措辞，是新能源分部的毛利率。2025年这块毛利率29.6%，同比下降5.3个百分点 -2。毛利率下行说明这条曲线还在用价格换规模。所以“第二曲线”的说法要收着用。我们的判断是，出海在公牛现行口径里仍是期权，不是引擎。

五、单SKU周转：公牛没有把它放上桌

头部白电把披露重心挪到了单SKU周转与售后延保渗透率。公牛的口径里，这两项缺席。它公开的运营指标是净利率、ROE、分红比例、渠道终端数 -1-3-10。

这不算缺点，是选择。但它意味着，想用周转效率预测公牛的趋势，公开抓手不够。券商的动作印证了这一点。开源证券2026年9月把2026至2028年归母净利润预测下调至42.10亿元、44.44亿元、47.40亿元，对应EPS为2.33元、2.46元、2.63元，理由是需求复苏斜率慢于预期，叠加成长业务的渠道与研发投入 -9。同一机构2026年5月的预测还是43.59亿元与47.30亿元 -3。

四个月里预测下修，下修的理由落在需求，不在周转。市场对公牛的建模，仍然建在收入端。这也是我们说“收入预测滞后”的依据。

六、成渝视角：区域颗粒度缺失，判断给滞后

公牛的区域披露停在全国层面。终端110万家是全国数 -1-4，闪购店超1万家也是全国数 -10。检索到的公开摘要里，没有成渝的单列数据。

成渝对插座电气的意义，在于下沉铺货与即时零售的叠加。公牛在这两条线上都有动作口径 -7-10，但没有区域结果。我们对成渝这一栏给滞后评级：以成渝为名的趋势预测，本质是全国数字的外推。这类预测可以看，不可以信。

本期三个可核对的验证点

第一，2026年三季报的单季扣非增速能否转正。Q2这项是同比下降7.17% -7。

第二，2026年报里新能源分部毛利率能否止住2025年5.3个百分点的下滑 -2。

第三，ROE考核落地时，周转类指标是否同步进入披露口径 -1。

回到标题里的问题。公牛的年度趋势预测值得关注，因为它在细分里率先把锚从规模换成了资本效率。它不值得全信，因为收入端的修复斜率由提价和原材料时点决定，不由需求决定。我们的态度是：看口径，学它；看增速，等三季报。

公牛的ROE考核能当作趋势预测吗？

能，但只覆盖盈利质量这一半。2025年ROE 24.9%、净利率25.4%是结果 -1，2026年新一期持股计划把它写成考核 -4。收入端的趋势，这套口径不回答。

110万家终端能不能推出下沉增速？

不能。这是覆盖口径，没有单店产出。同一份研报里也没有给出终端产出数据 -1。用终端数乘单店均值推算增速，属于自建模型，不是公开口径。

成渝为什么给滞后判断？

因为公牛没有区域单列数据。全国终端数与闪购店数都不落到城市 -10。区域结论缺少公开抓手，判断只能滞后。

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